水羊股份：“天書(shū)”一般財(cái)報(bào)，是在遮掩什么？

關(guān)于水羊股份：“天書(shū)”一般財(cái)報(bào)，是在遮掩什么？,這個(gè)很多人還不知道，今天瀾瀾給大家說(shuō)一說(shuō)，現(xiàn)在讓我們一起來(lái)看看吧~.~！

本文系基于公開(kāi)資料撰寫(xiě)，僅作為信息交流之用，不構(gòu)成任何投資建議。?

水羊股份的財(cái)務(wù)報(bào)告如同天書(shū)一般，遮遮掩掩和混亂的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)似乎就是不想讓人看懂。

但痕跡總會(huì)有的，扯下自主品牌增長(zhǎng)無(wú)力的遮羞布的同時(shí)，其戰(zhàn)略的失誤同樣暴露無(wú)疑。

買(mǎi)來(lái)的業(yè)績(jī)和以欠款為代價(jià)支撐的門(mén)面，疊加吃緊的現(xiàn)金流，讓水羊在化妝品這一高度依賴(lài)營(yíng)銷(xiāo)的行業(yè)中走向未知。

01?代理業(yè)務(wù)乏力，自主品牌無(wú)力

2023年，水羊股份營(yíng)業(yè)收入為44.93億元（ Yoy-4.85% ），在經(jīng)過(guò)2020年和2021年連續(xù)高速增長(zhǎng)之后迎來(lái)兩連降，若剔除2022年7月收購(gòu)的法國(guó)高奢品牌EDB，同口徑下?tīng)I(yíng)收則同比減少9.05%；營(yíng)收下滑的原因主要有兩點(diǎn)。?

其一，代理產(chǎn)品增長(zhǎng)乏力。

水羊股份自2018年起，通過(guò)旗下“水羊國(guó)際”為海外國(guó)際品牌提供中國(guó)銷(xiāo)售代理業(yè)務(wù)，自2020年全面承接強(qiáng)生的代理業(yè)務(wù)后，“境外收入”（ 注：水羊股份將代運(yùn)營(yíng)品牌在國(guó)內(nèi)的收入在財(cái)報(bào)中列示為“境外”分項(xiàng)，并非指公司產(chǎn)品銷(xiāo)往海外 ）在2021年實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)后顯現(xiàn)乏力，2022年及2023年增速僅有3.16%和8.81%；?

并且從持續(xù)下降的“品牌管理服務(wù)費(fèi)”上看，低增速的代理能力或許使得水羊股份對(duì)品牌商的議價(jià)能力在不斷削弱。?

其二，自主品牌上量無(wú)力，丑媳婦不能見(jiàn)公婆。

自2021年以來(lái)，水羊股份自主品牌銷(xiāo)量持續(xù)下滑， 2023年總銷(xiāo)量為2.23億瓶/貼，較2020年峰值大幅減少57.52%，歷年財(cái)報(bào)中并未披露自主品牌營(yíng)收的詳細(xì)情況 ，但結(jié)合多方位數(shù)據(jù)能夠有個(gè)直觀了解：?

（1）追溯至招股說(shuō)明書(shū)中披露的“營(yíng)業(yè)收入構(gòu)成”，剔除代理品牌之外的營(yíng)業(yè)收入合計(jì)為14.36億元；?

（2）2023年業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)中指出：代理品牌業(yè)務(wù)收入占整體約6成，則對(duì)應(yīng)自有品牌營(yíng)業(yè)收入約為17.97億元；?

（3）剔除2022年收購(gòu)的EDB并表的2.85億元?jiǎng)t自主品牌營(yíng)收為15.2億元。?

相當(dāng)于，2017年至2023年，水羊股份自有品牌（剔除EDB外）營(yíng)業(yè)收入僅增加了0.84億元，年復(fù)合增速僅有0.95%，這在國(guó)產(chǎn)品牌迅速崛起、大放異彩的進(jìn)程中著實(shí)無(wú)法詳細(xì)披露出來(lái)。?

業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上，管理層表示：“御泥坊的調(diào)整過(guò)程比較漫長(zhǎng)，去年升級(jí)的過(guò)程是不符合我們預(yù)期的?！?/p>

這只是去年的問(wèn)題嗎？從分項(xiàng)收入上看，面膜業(yè)務(wù)的持續(xù)下滑是導(dǎo)致縮量的主要因素（銷(xiāo)量上，招股說(shuō)明書(shū)中記錄2017年45931.69萬(wàn)片/瓶中95.54%為面膜），曾經(jīng)致力于“全球第一的面膜企業(yè)”怎么就陷入如此尷尬的境地？

02?代理的血液，戰(zhàn)略羈絆致錯(cuò)失良機(jī)

水羊股份在2021年4月更名前為“御家匯”，其實(shí)控人戴躍鋒在2006年10月成立“百拍網(wǎng)絡(luò)”從事互聯(lián)網(wǎng)銷(xiāo)售數(shù)碼產(chǎn)品，同年11月結(jié)識(shí)“御泥坊”創(chuàng)始人劉海浪并產(chǎn)生合作意向，由戴躍鋒代理銷(xiāo)售“御泥坊”旗下產(chǎn)品.?

直至2009年3月份，兩人共同設(shè)立“百年鎏芳”全面負(fù)責(zé)“御泥坊”品牌產(chǎn)品的產(chǎn)銷(xiāo)，隨后于2013年進(jìn)行資產(chǎn)重組將相關(guān)資產(chǎn)及商標(biāo)等轉(zhuǎn)給“御家匯”，戴躍鋒也逐漸從代理商轉(zhuǎn)向品牌擁有者。?

憑借在淘系等傳統(tǒng)電商的經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，水羊股份在2018年（ 彼時(shí)仍為“御家匯” ）推出作為全美業(yè)開(kāi)放的平臺(tái)“水羊國(guó)際”，通過(guò)為海外美妝品牌提供中國(guó)市場(chǎng)的全套解決方案和執(zhí)行方案，開(kāi)拓了海外品牌代理業(yè)務(wù)，合作品牌商包括美國(guó)強(qiáng)生、芬蘭LUMENE、歐洲EISENBERG、意大利米蘭KIKO、美國(guó)REVITALASH、阿曼AMOUAGE、意大利ESI等，涵蓋護(hù)膚、彩妝、洗護(hù)、香水、保健食品眾多品類(lèi)。?

在2020年，管理層將“以自主品牌為核心、以自有品牌與代理品牌雙業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)”的發(fā)展模式提高到戰(zhàn)略層面。 骨子里流淌著代理的血液，行為上亦充滿(mǎn)代理的痕跡，戰(zhàn)略羈絆之下錯(cuò)失大好良機(jī) 。?

近年來(lái)，自主品牌歸屬感及認(rèn)同感受?chē)?guó)潮風(fēng)的興起大幅提升，帶動(dòng)國(guó)內(nèi)品牌廠(chǎng)商迅速崛起，國(guó)產(chǎn)替代化在洗護(hù)化領(lǐng)域愈演愈烈，但水羊股份采取的“雙業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)”戰(zhàn)略卻成為其成長(zhǎng)羈絆，不僅僅在國(guó)貨的沖擊下那蠅頭小利的代理業(yè)務(wù)增長(zhǎng)乏力，還被“偶然的”趨勢(shì)拋棄。?

在我們看來(lái)，水羊股份的戰(zhàn)略從根本上就極具矛盾：

（1）水羊的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)主要集中在淘系之下（ 包括引入的品牌也是以天貓國(guó)際為主要平臺(tái) ），而其線(xiàn)上線(xiàn)下全渠道的營(yíng)銷(xiāo)模式對(duì)于單品牌的廠(chǎng)商而言尚難均衡，分身乏術(shù)和資源匹配不足也導(dǎo)致對(duì)線(xiàn)上流量分化的敏銳度不足：?

就在 2023 年仍在淘系新增 148 家網(wǎng)點(diǎn)至 402 家，但營(yíng)收同比大幅減少 26.7% ，而抖音方面僅僅增加 20 家網(wǎng)點(diǎn)至 63 家，營(yíng)收卻同比大幅增長(zhǎng) 60.56% ，創(chuàng)收水平直逼淘系。?

（2）國(guó)內(nèi)洗護(hù)化的發(fā)展本就晚于海外巨頭，品牌影響力遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如國(guó)際大廠(chǎng)，單純地構(gòu)建營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)做個(gè)純粹的代理商并非不可。?

矛盾的是水羊股份在培育自主品牌的同時(shí)還引入一系列外資品牌，自身品牌能否在百家爭(zhēng)鳴的國(guó)貨中獲得一席之地尚未可知。?

引狼入室在有限的行業(yè)貝塔下給自己上強(qiáng)度，既想要做大自主品牌、又想要為友商帶來(lái)增量，或許是年輕化的管理團(tuán)隊(duì)的優(yōu)勢(shì)——too young，too simple。

03?觸及天花板的毛利率，未來(lái)只能依靠銷(xiāo)量

2023年水羊股份營(yíng)業(yè)收入受自主產(chǎn)品拖累同比下滑4.85%，但毛利率同比提升5.33個(gè)百分點(diǎn)至58.45%拉動(dòng)了整體利潤(rùn)水平，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)2.73億元，同比激增181.44%，凈利率水平亦提升4.03個(gè)百分點(diǎn)至6.08%。?

這份“降收增利”的答卷一經(jīng)公布，日內(nèi)市值跌幅一度超11%。?

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上看，2023年，“水乳霜膏”和“面膜”分別提升6.34個(gè)百分點(diǎn)和11.1個(gè)百分點(diǎn)，高于整體的5.33個(gè)百分點(diǎn)主要還是品牌管理服務(wù)收入的大幅下降所致（ 那可是能夠?qū)⑦呺H成本無(wú)限趨近于0的業(yè)務(wù) ）。?

代理品牌（ 境外 ）毛利率同比微降0.73個(gè)百分點(diǎn)至62.05%，這塊幾乎不存在大幅的空間，畢竟對(duì)于授權(quán)方而言為了減少“親力親為”保持何時(shí)的利潤(rùn)水平即可，而即使強(qiáng)生的毛利潤(rùn)率也就在70%附近，省心省力賺取“制造業(yè)”的利潤(rùn)率已經(jīng)是對(duì)其品牌的莫大尊重了。?

境內(nèi)業(yè)務(wù)毛利率的提升主要還是依賴(lài)于并購(gòu)而來(lái)的EDB，自主產(chǎn)品銷(xiāo)量的大幅下滑帶來(lái)的毛利率水平增長(zhǎng)主要是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的變化，資源傾斜使得EDB在低基數(shù)之下得以高速增長(zhǎng)，但定位于“專(zhuān)為敏感肌研發(fā)的抗衰老品牌”注定面臨極少數(shù)消費(fèi)群體（ 既有錢(qián)又敏感 ）。?

因此，不論是代理業(yè)務(wù)還是自主產(chǎn)品，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上看“水乳霜膏”的毛利率仍有突破空間以帶動(dòng)“境內(nèi)”業(yè)務(wù)利潤(rùn)水平，但是極限的天花板則要求全面提升銷(xiāo)量以帶動(dòng)業(yè)績(jī)良性增長(zhǎng)。?

但是尷尬的是，在拼配方（ 研發(fā) ）的講故事方面，在2022年業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)還聲稱(chēng)“堅(jiān)持長(zhǎng)期戰(zhàn)略，儲(chǔ)備人才為長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略布局”的水羊股份在2023年裁撤15%的研發(fā)人員。?

并且，所謂獨(dú)創(chuàng)的“全球美妝最佳CP”模式以共享中國(guó)市場(chǎng)的口號(hào)之下，營(yíng)銷(xiāo)人員大幅減少63%（ 或770名 ）至1293名，這難道是精益化運(yùn)營(yíng)的產(chǎn)物？?

04?結(jié)語(yǔ)

2024年一季度，水羊股份延續(xù)同比“降收增利”，但毛利率的增長(zhǎng)被銷(xiāo)售費(fèi)用率抵消，以至于凈利率水平滑落至五個(gè)季度來(lái)最低水平。?

更重要的是，應(yīng)收賬款的持續(xù)增長(zhǎng)顯現(xiàn)出依靠放寬信用政策而刺激銷(xiāo)售收入，而合同負(fù)債的下降意味著銷(xiāo)售并不樂(lè)觀，在現(xiàn)金流高度吃緊的壓力下，沒(méi)有持續(xù)的營(yíng)銷(xiāo)能力刺激銷(xiāo)量的水羊，令人心疼。?

此外，上市至今累計(jì)實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)8.33億元，卻僅有43.94%轉(zhuǎn)化為凈現(xiàn)金流入（ 少掉的4.67億元有2.29億元成為存貨和3.04億元成為應(yīng)收款 ），自身都快揭不開(kāi)鍋了還要難為管理層扶持下游、另外擠出3885.8萬(wàn)用于分紅。?

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